Mesačník Jún 2015

02.07.2015

Grécky odchod z eurozóny

O vývoji v Grécku krátko po predčasných parlamentných voľbách sme písali v januárovom vydaní Mesačníka. Voľby vtedy vyhrala podľa očakávania strana Syriza, ktorá aj začala uskutočňovať svoj program. Hlavným bodom programu bolo ukončiť ďalšie rozbehnuté alebo plánované reformy a dosiahnuť odpustenie dlhu. Od februára až do dnešných dní (30. jún) prebiehali diskusie medzi gréckou vládou na jednej a veriteľskou skupinou (Európska komisia, ECB a MMF) na druhej strane. Ako sa ukázalo tieto rokovania v podstate nikam neviedli.

Keď sme v januári písali o gréckej ekonomike, tak situácia vyzerala ružovejšie ako teraz. Počas roku 2014 nastal želaný obrat (nájdenie novej rovnovážnej úrovne) a makroekonomická situácia sa začala zlepšovať. Ako HDP tak aj zamestnanosť našli svoje dno a začali rásť. No už v závere roka nastal obrat a ekonomika medzištvrťročne klesla o 0,4% a v prvom štvrťroku o 0,2%. Následne klesla aj zamestnanosť až o 1,4%. Mesačné indikátory naznačujú ďalší pokles či prinajlepšom stagnáciu v 2.  štvrťroku 2015.

Takýto vývoj je prekvapivý a nemožno ho považovať za dôsledok externých faktorov. Takmer všetky krajiny eurozóny od začiatku roka 2014  úspešne rastú a tak problém v externom vývoji nie je. Problém je skôr asi v neistote, ktorú priniesla politika stany Syriza. Najnovšie odhad Európskej komisie hovorí o raste ekonomiky len o 0,5% namiesto rastu o  2,5%, ktorý bol predpovedaný vo februári 2015.

Pokrízový pokles HDP a zamestnanosti

Zhoršenie výhľadu ekonomického rastu so sebou prináša aj zhoršenie výhľadu stavu verejných financií. Celkový dlh gréckych verejných financií dosiahol 317 mld. eur ku koncu roka 2014 čo je o 2 mld. eur menej ako v 2013.

Úrokové náklady na tento dlh dosiahli 7 mld, eur čo je 3,9% HDP. V  pomere k dlhu to znamená 2,2%, čo je v podstate efektívna úroková miera z  celého dlhu. S podobnou sumou na úrokové náklady treba počítať aj do  budúcnosti. Ďalšou nutnou podmienkou na znovuobnovenie udržateľnosti dlhu je nevytváranie nového dlhu. Preto jednoduchou matematikou dostávame, že na udržateľnosť verejných
financií potrebujeme ročne prebytok v hospodárení verejných financií na úrovni cca 4% HDP.

Primárna bilancia verejných financií, % HDP

Ďalej treba, aby sa každý rok podarilo gréckej vláde splatiť malú časť dlhu. V najbližších rokoch 2016-2020 budú maturovať dlhopisy v  priemere asi za 6 mld. eur ročne. V rozpočte sa musí vytvoril priestor na ich splatenie čoudržateľnosť dlhu výrazne zlepší. Od roku 2021 už začínajú byť splatné bilaterálne pôžičky vládam krajín eurozóny a od  2023 aj úvery z eurovalu (EFSF). Vtedy by už Grécko malo byť schopné buď generovať prebytky rozpočtu na splácanie dlhov (čo by bolo veľmi náročné) alebo mať dlh okolo 120% HDP asamo si požičiavať na finančných trhoch (čo bude tiež náročné).

Splatné dlhopisy, mld. Eur

V roku 2015 by mala teda primárna bilancia (bilancia verejných financií po odpočítaní úrokových nákladov) podľa očakávania Európskej komisie dosiahnuť +2,1% HDP, takže treba nájsť niekde 2% HDP. A práve nájdenie reforiem v objeme 3,5 mld. eur sa vedú spory už niekoľko mesiacov.

Okrem priebežného splácania menších čiastok je prognóza udržateľnosti stále založená aj na tom, že z dlhu Grécko tak povediac „vyrastie“. Znamená to, že objem dlhu v eurách by sa pomaly zmenšoval, no voči stále rastúcej a väčšej ekonomike by bol proporčne menší. Jasné, že aj malé výchylky v rastoch HDP alebo v schopnosti mať vyrovnanú primárnu bilanciu môžu ľahko zhoršiť udržateľnosť dlhu.

Udržateľnosť gréckeho dlhu je teda teoreticky možná, no ide v  podstate o ideálnu kombináciu dobrého rastu ekonomiky (rast okolo 4%) a  prísneho dodržiavania rozpočtových cieľov v horizonte aspoň 10 rokov. Keďže ekonomický vývoj aj v samotnej eurozóne prináša stále nejaké prekvapenia, tak aj otázka udržateľnosti gréckeho dlhu by sa z času na  čas vynorila znova.

Odchod Grécka z eurozóny sa dlho považoval za krajné riešenie situácie, no po zlyhaní rokovaní a vypísaní referenda o akceptácii reformného programu, za dosť pravdepodobné. Paradoxne situáciu vyhrotili samotní Gréci, ktorí sa odchodu z eurozóny začali báť a húfne vyberať svoje vklady. Ku koncu mája mali grécke domácnosti uložené v bankách 111  mld. eur a grécke firmy len 13 mld. eur.
Objem vkladov domácností v  podstate kontinuálne klesá od konca 2009, keď dosiahli svoj vrchol na  úrovni 197 mld. eur. Vklady klesali jednak v dôsledku zhoršujúcej sa finančnej situácie, keď domácnosti siahali na svoje úspory a jednak boli úspory prenesené do zahraničia v obave pred odchodom z eurozóny a  zavedením drachmy. Len pre ilustráciu, objem vkladov na obyvateľa je v  Grécku stále asi  2-násobne vyšší ako na Slovensku.

Už na konci decembra 2014 začali klesať vklady v bankách a do konca mája odišlo 22 mld. eur. Bez týchto peňazí by ostali grécke banky nelikvidné a musela prísť na pomoc ECB s programom núdzovej pomoci s  likviditou, tzv. ELA. Obrazne povedané, že tak ako Gréci vyberali peniaze z bánk tak ECB ich dokladala naspäť cez pomoc ELA, aby banky ostali solventné. Na konci júna grécke banky čerpali pomoc ELA vo výške 89 mld. eur. Je veľmi otázne, čo by sa stalo s týmto v podstate úverom, keď by Grécko odišlo z eurozóny.

Núdzová pomoc likvidity (ELA), mld. eur

Po oznámení premiéra Tsiparas-a o vypísaní referenda o akceptácií reformného programu, sa ECB rozhodla nenavyšovať program ELA: V praxi to znamená, že banky už nemôžu ďalej vydávať vklady obyvateľom, lebo v  podstate nemajú z čoho. Na to, aby sa mohli obnoviť výbery vkladov, musela by byť navýšená ELA: To však ECB nechce dovoliť, keďže bolo cez víkend ohlásené, že reformný program končí v utorok 30.júna.

S výberom vkladov je spojený aj technický problém s dostatkom bankoviek. Grécko na konci mája malo alokované o 18 mld. eur v hotovosti viac ako im prislúcha podľa kľúča ECB. Preto aj tento, v skutočnosti technický problém, dostatku bankoviek a ich schopnosti bezpečne rozvážať po krajine do pobočiek a bankomatov, nemusí byť triviálny.

Eurová hotovosť v obehu nad štandardne alokované množstvo pre Grécko, mld. eur

Priebežné výsledky rokovaní medzi gréckou vládou a veriteľmi a  vyhlásenia gréckeho premiéra či ministra financií sa nenesú v  konštruktívnom duchu a skôr sa situácia vyhrocuje a radikalizuje. V  taktom prostredí je takmer nemožné nájsť spoločnú reč aj v prípade možnosti nájsť dobrý racionálny kompromis. Preto sme skeptickí ohľadom ďalšieho vývoja. Zavreté banky budú určite pôsobiť ako katalyzátor vývoja udalostí. Už po nedeli budeme vedieť, či Grécko opustí eurozónu alebo nie. Nie v referende bude znamenať nenavýšenie pomoci ELA zo  strany ECB a teda stále zavreté banky. Zamrznutý finančný trh po čase donúti vládu k prechodu na vlastnú menu a s ňou už budú schopní sfunkčniť bankový systém. Právne otázky ohľadne odchodu z eurozóny budú v  tom čase v úzadí. Či sa však zavedením
drachmy zázrakom vyriešia všetky problémy je veľmi otázne.

Realitný trh výrazne ožil

Realitný trh po pravdepodobne definitívnej stabilizácii v predošlom roku začína opäť ožívať a prinášať zaujímavé čísla. Politika „lacných peňazí“ motivuje obe strany realitného trhu k zvýšenej aktivite. Najnižšie sadzby úverov na bývanie v histórii Slovenska vytlačili dostupnosť bývania na maximá. Na zvýšený dopyt zareagovali aj developeri.

Predaj z papiera je späť, aj keď po kríze jeho návrat málokto očakával. Jedným z indikátorov, ktoré by mali odzrkadľovať situáciu na  realitnom trhu sú ceny nehnuteľností. Aj napriek zvýšenej aktivite a  výrazným pohybom na strane ponuky aj dopytu sú pohyby cien nehnuteľností len mierne. Aj v prvom kvartáli tohto roka bol nárast relatívne nízky (0,7% kv./kv.), no už tretí v rade za sebou. Od polovice roka 2008  stúpali ceny nehnuteľností maximálne 2 kvartály po sebe a vždy boli nasledované väčšou či menšou korekciou. V perspektíve dlhodobejšieho pohľadu sa však stále jedná viac-menej o kozmetické zmeny. Nárast priemernej ceny za m2 o 0,7 % z kvartálu na kvartál sa vôbec nedá porovnávať s nárastmi nad 5 % v období 2006-2007.

O niečo vyšší nárast cien zaznamenali v 1. kvartáli ceny samotných bytov. Nehnuteľnosti očistené o vplyv domov nezaznamenali pokles päť kvartálov za sebou a v prvom štvrťroku 2015 si pripísali najvyšší  medzikvartálny rast od krízy- 1,5%. Medziročne sú ceny bytov aj vďaka poslednému kvartálu vyššie o 3%. Najviac k tomu prispel pravdepodobne nárast cien 2-izbových bytov.

Rast cien nehnuteľností, kv./kv., %

V súvislosti s realitným trhom sa po takmer siedmich rokoch opäť objavuje aj slovné spojenie „cenová bublina“. V kontexte dnešného vývoja by bolo veľmi predčasné hovoriť o akomkoľvek nafukovaní novej bubliny. Jedným dychom však treba dodať, že podmienky sú na to v súčasnosti viac ako vhodné. Reálne ceny nehnuteľností, čiže tie, ktoré sú očistené o  vplyv inflácie, sa v súčasnosti pohybujú na úrovni cien spred roku 2007.  Dá sa povedať, že korekcia je za nami a predkrízová bublina vyfučala. Veľmi podobný signál vysiela aj pohľad na porovnanie rastu nominálnych cien a nominálnych miezd od roku 2002.
Výrazný rozdiel medzi týmito dvoma indikátormi, ktorý vznikol v rokoch 2007-2008 je už takmer zmazaný.

Takto skorigovaný trh by preto za správnych podmienok mohol opäť nabrať trvácnejší rastový trend. Pravdepodobne najzákladnejšou podmienkou k trvalejšiemu rastu cien nehnuteľností je dopyt po bývaní. Demografia je v tomto prípade výrazne proti. Veková skupina potrebujúca bývanie (25-39) sa už niekoľko rokov zmenšuje a jej pokles sa v  nasledujúcich rokoch ešte zvýrazní.

Krátkodobo však situáciu môže vylepšovať rast zamestnanosti, ktorý má potenciál takpovediac reštartovať odloženú potrebu bývania.

Ďalšou veľmi podstatnou podmienkou je dostupnosť bývania. Je to ukazovateľ, ktorý komplexne hodnotí možnosť získať bývanie. Zahŕňa v  sebe vývoj miezd, cien nehnuteľností a taktiež úrokov úverov na bývanie. Práve posledne menovaný faktor v súčasnosti výrazne ovplyvňuje dostupnosť bývania, ale aj správanie sa kupujúcich. Nízke úrokové sadzby zvyšujú dostupnosť, ale zároveň aj zvyšujú motiváciu špekulatívnych nákupov a odomykajú cestu na zvyšovanie cien nehnuteľností.

Príspevky jednotlivých faktorov k dostupnosti bývania v SR

Aké veľké sú riziká nafúknutia cenovej bubliny na Slovensku? Podmienky, ktoré na Slovensku momentálne panujú do istej miery nahrávajú nafukovaniu bubliny. Sú nimi najmä už spomínané nízke úrokové sadzby. Dopyt častokrát netvorí iba potreba po bývaní, ale aj špekulatívny dopyt. Nehnuteľnosti sú kupované ako investícia či už s úmyslom na  zabezpečenie si dôchodku, alebo len s úmyslom predaja po
náraste ceny nehnuteľnosti. Do istej miery môžeme vidieť aj podobnú situáciu s  Nemeckom, kde sa istá časť úspor prelievala z nízko úročených termínovaných vkladov do realitných investícií. Práve špekulačný dopyt bol silný akcelerátor nafúknutia bubliny aj pred krízou. Predikovanie niečoho podobného je vždy veľmi zložité no nedávna
historická skúsenosť by mala byť dostatočne silným mementom, ktoré bude zvyšovať opatrnosť kupujúcich ešte aj dnes.

V prípade takýchto náznakov má svoju dôležitú úlohu najmä regulátor. Nedávna štúdia ECB ukazuje, že práve v malých ekonomikách vedia byť regulačné nástroje efektívne. Dobrým príkladom z nedávnej minulosti je Švajčiarsko. Opatrenia v tejto krajine spomalili nárast ceny nehnuteľností a úverov, ktoré predbiehali výkon ekonomiky. Prudký nárast úverov na bývanie nenechal nečinnú ani Národnú banku
Slovenska. Tá odporučila bankám obmedziť poskytovanie úverov s objemom vyšším ako 90% hodnoty nehnuteľnosti (LTV).

Rast úverov na bývanie

Takáto reštrikcia by mohla rozložiť dopyt na dlhšie obdobie, keďže kupujúci potrebujú určitý nevyhnutný čas na usporenie chýbajúcich 10%. Zo štatistík však vychádza, že ani dnes tento problém kupujúci nemajú a  objem hypoték s vyšším LTV ako 90% nebol vysoký. Je to však dobré preventívne opatrenie a odradí od špekulácií tých čo nemajú nič ušetrené. Taktiež to zníži riziko strát pre banky v prípade
prepadu cien a problémom so splácaním úverov.

Veľmi prekvapivé čísla však prichádzajú aj z druhej strany realitného trhu. Počet dokončených bytov v 1. kvartáli vzrástol o 20 % medziročne. Počet dokončených bytov je veľmi ovplyvnený sezónnymi faktormi. Ak však porovnáme počet dokončených bytov v každom prvom kvartáli za posledných 15 rokov uvidíme, že číslo 3823 bytov v tomto kvartáli je rekordne vysoké. Ak by sme predpokladali, že
táto dynamika nárastu sa zachová aj v ďalších kvartáloch, dokončených by bolo takmer 18 tisíc bytov.

Viac bytov bolo dokončených iba v rekordnom roku 2009. Taktiež začaté nehnuteľnosti vzrástli medziročne takmer o 20 %. Vydané stavebné povolenia však zďaleka nedosahujú extrémne hodnoty z rokov 2008-09. To indikuje, že na developera sa nehrá každý kto má pozemok a voľné peniaze, ako tomu bolo pred krízou.

Dokončené a začaté byty

Realitný trh sa po rokoch pomalého spamätávania sa z bubliny v roku 2008 dal do pohybu. Roky veľkého pokoja vystriedala opätovná, veľmi silná chuť stavať nové projekty. Zatiaľ nie je problém tieto projekty do  veľkej miery predávať opäť aj takpovediac z papiera. Zvýšená miera opatrnosti bude zo strany bánk pravdepodobne na mieste, keďže nie každému projektu sa podarí uspieť. Ak sa však developeri budú schopní trafiť do potrieb realitného trhu, ten by mal byť schopný vstrebať dostatočnú časť súčasného nárastu ponuky. V takom prípade bude dnešný mierny rast cien len krátkou epizódkou a po čase bude
nasledovaný miernou korekciou. Pravdepodobnosť takéhoto scenára bude výrazne vyššia ak ECB začne na budúci rok opäť uťahovať menovú politiku.

urovkove sadzby

Upozornenie:
Súbor informácií obsiahnutý v tomto dokumente (ďalej len "Informácie") nie je návrhom, verejným návrhom na uzatvorenie zmluvy, časťou zmluvy, pokynom, marketingovým oznámením, investičným poradenstvom, investičným odporúčaním, vyhlásením verejnej obchodnej súťaže, verejným prísľubom, verejnou ponukou alebo výzvou na upísanie cenného papiera v zmysle všeobecne záväzných právnych prepisov platných na území Slovenskej republiky. Tieto Informácie majú výhradne informatívny charakter a nenahrádzajú nevyhnutnú odbornú starostlivosť v  oblasti poskytovania investičných služieb.

Tatra banka, a.s., so sídlom Hodžovo námestie 3, 811 06 Bratislava 1, IČO: 00 686 930, zapísaná v Obchodnom registri Okresného súdu Bratislava I, oddiel Sa, vložka číslo 71/B (ďalej len „Tatra banka, a.s.“) pri spracovaní Informácií postupovala s maximálnou starostlivosťou, a to najmä pri výbere Informácií z verejne dostupných zdrojov, ktoré použila pri spracovaní Informácií. Tatra banka, a.s. nezodpovedá za úplnosť a presnosť poskytovaných Informácií, ani za ich nesprávne použitie a aplikáciu. Použitím Informácií uvedených v tomto dokumente nevzniká právo na náhradu prípadnej škody alebo jej časti.

Vyjadrenia a stanoviská prezentované v rámci Informácií sa nemusia zhodovať s vyjadreniami a stanoviskami Tatra banky, a.s. ani iných subjektov. V prípade, ak sú medzi Informáciami uvedené aj údaje o  výkonnosti akéhokoľvek finančného nástroja, či už v minulosti alebo ako odhad do budúcnosti, potom Tatra banka, a.s. upozorňuje na skutočnosť, že sa nejedná o spoľahlivý ukazovateľ o výkonnosti v budúcnosti.

Obsah tohto dokumentu nebol skontrolovaný žiadnym orgánom dohľadu. Klientom sa odporúča postupovať s primeraným uvážením vo vzťahu k  Informáciám uvedeným v tomto dokumente a v prípade akýchkoľvek pochybností vo vzťahu k Informáciám uvedeným v tomto dokumente, odporúčame klientom aby sa poradili s príslušnými odborníkmi. Daňový režim závisí od individuálnej situácie klienta a v budúcnosti sa môže zmeniť.

Sprístupnenie Informácií obsiahnutých v tomto dokumente sa riadi právnym poriadkom Slovenskej republiky. Tatra banka, a.s. ani ďalšie subjekty, ktorých produkty a služby môžu byť spomenuté v rámci Informácií, nezodpovedajú za možnosť použitia týchto produktov a služieb mimo územia Slovenskej republiky a taktiež nezodpovedajú za to, či použitie týchto Informácií je v súlade so zákonmi alebo s inými všeobecne záväznými právnymi predpismi iných krajín.

Akékoľvek preberanie Informácií uvedených v tomto dokumente je povolené bez predchádzajúceho písomného súhlasu Tatra banky, a.s. len v  rozsahu zákonnej licencie v zmysle zákona č. 618/2003 Z.z. o autorskom práve a právach súvisiacich s autorským právom (Autorský zákon) v znení neskorších predpisov.

Stiahnite si vydanie celého mesačníka, Jún 2015 [PDF, 185 kB]

Kontakty:

robert_prega@tatrabanka.sk
juraj_valachy@tatrabanka.sk
boris_fojtik@tatrabanka.sk

 

Poradíme vám?


www.tatrabanka.sk | Dialog: *1100 | Tatra banka a.s.
https://www.tatrabanka.sk/sk/o-banke/ekonomicke-analyzy/mesacnik-jun-2015/